来源：中粮期货研究中心 巴西当前处于停榨的阶段，由于其前期出口速度较快，导致巴西呈现低库存的特征，其出口速度也因此而放缓。市场的焦点逐步由其低库存向新榨季的预期转移，巴西天气是未来产量的风向标。自10月以来巴西主产区虽然有规模降水，但1-2月降水令市场失望，当前累积降水量依然比往年同期低9%左右。未来的3月根据预报来看将有新增降水以缓解新榨季产情。 当前市场对于巴西主流的观点是小幅增产。由于新榨季甘蔗面临蔗龄偏老的情况，单产将下降1.8%，由于24年火灾种植面积有1%的下降；变量在于糖醇比，其预期的糖醇比在50%以上，高于24/25榨季的48%。虽然市场对于巴西糖醇比的预期过于乐观，但即便调低糖醇比，巴西新榨季预期的接近4000万吨的产量依旧属于高产，巴西5月后的压榨高峰期的卖压依然不小。 印度和泰国接近收榨，泰国产量与榨季前预期相当，虽然由于10月后偏干天气调低产量20万吨，但调低的幅度不大，1080万吨的产量做实增产的预期。而印度方面的情况则较为严峻，24/25榨季由于前一榨季偏干天气导致甘蔗作物种植出现问题，其影响在榨季收榨阶段得以体现。ISMA数据显示，10月1日至2月28日期间，印度糖厂生产了2198万吨糖较上年同期减少14%，因主要生产州马哈拉施特拉邦和卡纳塔克邦产量减少。截至本月底，177家糖厂已经结束压榨，去年同期为49家糖厂。可见印度产量被调低至2700-2800万吨区间不是空穴来风。印度政府之前宣布的100万吨出口存在打折扣的风险，但是其概率较小，预期政府依然允许100万吨出口，糖厂将等待更好的价格以实现出口。 原糖03合约交割结果出炉，交割量达到175万吨，属于历年之最。丰益接货117万吨，Sucden接货58万吨。路易达孚交货48.8万吨，Viterra交货40.1万吨。可见又是大机构大玩家接货而引起的糖市巨震。其实对于国际机构来说，其接货的行为没有太深的水位，基本都是看当前数据，由于巴西处于低库存的状态叠加其产能上量要到5月后，故接货存在一定的激励。需观察后续的销货情况，03合约的大交割将透支05合约接货的意愿，后期盘面的多头力量将有所削弱。 截至1月数据，国产糖全国食糖产量累计为749.28万吨，同比增加162.58万吨；累计销糖373.5万吨，同比增加61.79万吨，销糖率为49.85%，同比减少3.28%。广西由于榨季末尾偏干天气，导致甘蔗出现虫害加重、空心的现象，估产下调至640万吨。在此预估下，全国食糖产量将达到1060万吨，国内产需缺口扩大至500万吨，由于泰国糖浆政策，而导致正规进口量需要增加以补充缺口，配额外进口成本的参考地位将进一步提升。 国内糖市逐步进入消费淡季，在2月下旬贸易商和终端进行了最后一波补库后，食糖消费边际递减，食糖库存也处于周期性高点，外盘的影响力将增大，郑糖被动跟随外盘波动。 总结而言，国际方面，03合约由于有大机构接货而导致价格攀高，但随着合约摘牌，盘面有回调预期。巴西累积降水依然偏低，但3月降水将有所改善。短期内，03合约由于巴西空窗期+低库存而导致机构接货，但高糖价影响需求使需求后置，大交割透支了05合约接货的潜力。在巴西大规�？�榨前，原糖将进入盘整阶段。中长期随着巴西开榨，新供应进入市�。�纽糖需要降价以刺激需求，前提为巴西天气不出重大风险。 国内方面，国内季节性压力基本消化，支撑现货价格。国内糖市进入消费淡季，外盘影响力将增大。短期看，由于国内存在较大的套保压力，外盘03合约摘牌，多头力量过度透支，其进入盘整的前提下，郑糖将跟随偏弱回调。由于存在客观供需缺口，国内修复进口利润的意愿较强，炼厂点价后，远月配额外进口成本在6000元左右，即盘面上方套保压力位，下方存在成本支撑，依然以区间对待盘面。中长期是否突破下沿主要看配额外成本是否低于国产糖成本。 中粮期货研究院软商品研究员 交易咨询资格证号：Z0018830 责任编辑：赵思远

（作者为中国人民大学文学院教授）

【注：本文系教育部人文社会科学研究一般项目“乾嘉笔记叙录与整理研究”（项目编号：19YJA751039）阶段性成果】

责编/韩拓 美编/阿茹汗

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